上市公司
股权分置改革试点基本顺利完成。以证监会９月５日在总结试点经验、广泛征求意见的基础上颁布的《上市公司股权分置改革
管理办法》为标志，股改进入了全面铺开、有章可循的新阶段。
自从上市公司股改试点以来，像ＳＴ中西这样的绩差、亏损、问题公司如何进行股改，一直是市场及投资者普遍关注的热点话题。此次管理办法涉及的条款作出了规定，为此类公司推进股改铺平了道路。
而实际上，ＳＴ中西大股东上海医药（集团）有限公司（下称上药集团），早已凭着敏感的嗅觉为如期而至的股改暨资产重组并轨同步推进作必要的准备。
两度增持发出信号
进入８月，随着股改试点公司股改方案在股东大会被一个接一个地接纳以及有关股改铺开面临的热点、难点问题在争议中被一点又一点地澄清，ＳＴ中西大股东上药集团行为举止表现异乎寻常，吸引了不少市场人士及投资者关注的目光。
８月１３日，ＳＴ中西发布股权持股变动报告书，第一大股东上药集团以每股１．６７元的价格收购第二大股东上海谦益投资咨询有限公司１２．６７％的股权。时隔不过一星期，８月２０日，同样的收购消息再度见诸报端，上药集团以每股２．０２元的价格收购ＳＴ中西第三大股东上海汇缘投资发展有限公司９．２８％的股权。
经过两度收购ＳＴ中西股权后，上药集团累计持有ＳＴ中西股权比例实际上升至４８．３６％。
而反观ＳＴ中西的现状，截至２００４年１２月３１日，ＳＴ中西每股净资产值为负２．３３元；至２００５年６月３０日，其每股净资产值为负２．４２元。数字显示，ＳＴ中西“负资产”状况进一步恶化。
一般认为，由于股改的核心是上市公司控股股东或大股东以及全体非流通股股东须以持有的股份或权益向全体流通股股东支付对价，以换取所持非流通股获得流通权。因此，上药集团不惜血本，大举增持ＳＴ中西股权，被市场人士解读为，上药集团欲在ＳＴ中西股改中争取主动权和股权筹码，并创造ＳＴ中西股改得以顺利推进闯关的最有利条件。
更有趣的是，上药集团两度收购ＳＴ中西股权的效率高得惊人。据ＳＴ中西８月２５日发布的公告，上药集团收购ＳＴ中西股权已于８月２２日在中国证券登记结算有限责任公司上海分公司完成过户，上药集团对ＳＴ中西股改“情急意切”可见一斑。
重组对价隐约可辨
大家知道，ＳＴ中西是几年前轰动国内证券市场的“中科案”的“重灾户”之一，其后又卷入“仰融案”之中，其主营崩溃、业绩倒退、资产恶化、债台高筑，濒于退市的边缘。上药集团两年前重返控股股东位置，几经努力，并于２００３年度实现赢利，令ＳＴ中西摆脱了岌岌可危的退市厄运。
２００３年底，为进一步拯救ＳＴ中西的主营，上药集团拟将上海医药旗下华氏大药房大部分资产与ＳＴ中西旗下部分房产和医药资产进行置换，让ＳＴ中西转型医药零售及批发业务。然而，该资产置换方案迄今为止仍被搁置。至于未获批复的原因，有关方面包括上药集团、上海医药以及ＳＴ中西一直语焉不详。
正因为资产置换方案被束之高阁，ＳＴ中西２００４年至今重新沦为亏损状况。继２００５年上半年亏损之后，９月６日，ＳＴ中西发布预亏公告称，“本公司２００５年第三季度预计仍将出现亏损”。
毫无疑问，以ＳＴ中西目前的状况，其全体非流通股股东欲推进股改并无“对价可兑”——既无股权可送，又无现金可派——那么，上药集团大举增持ＳＴ中西股权的真实蕴意何在？显然就是重新启动上述资产置换方案，以资产重组，即向ＳＴ中西置入优质资产作为向全体流通股股东支付的对价。
其依据是，《上市公司股权分置改革管理办法》第二十六条明确规定，允许“股权分置改革与公司资产重组结合，重组方通过注入优质资产、承担债务等方式，以实现公司盈利能力或者财务状况改善作为对价安排。
成功与否考验智慧
有消息说，在上药集团大举增持ＳＴ中西股权背后，是上海市政府已经内定将ＳＴ中西作为绩差公司进行股改与重组同步推进的案例，藉ＳＴ中西汲取经验，继而在全市同类型上市公司推而广之。
不过，上药集团作为上海绩差公司股改试验的“操盘人”担子不轻。
资料显示，截至２００５年６月３０日，ＳＴ中西总资产５．５亿元，流动负债１０．４７亿元，股东权益为负５．２２亿元。上半年ＳＴ中西净利润为负２３３２．２４万元，是上年度同期的２．７３倍，且接下来的第三季度预计仍出现亏损。
更可怕的是，尽管ＳＴ中西近两年因负债、担保、互保引起的法律诉讼已明显减少，状况有所好转，但仍有上十笔官司，涉及金额亿元左右等待上药集团去斡旋了结。
按照市场专业人士对重组对价的理解，只要上药集团向ＳＴ中西注入优质资产，再剥离原ＳＴ中西的不良资产，令ＳＴ中西每股净资产恢复到１元或以上即可。
问题是，仅以ＳＴ中西总股本２．１６亿股和上半年静态的５．２２亿元负净资产分析，上药集团如果要令ＳＴ中西净资产重回每股１元或以上，必须有总额６亿元净资产装入。而根据２００３年底上药集团与ＳＴ中西达成的资产置换方案，华氏大药房经评估净资产值为１．９亿元。也就是，如果兑现该方案，意味着尚有４亿多元的净资产缺口，而上药集团或其他非流通股股东需要另寻他途注资予以“摆平”。此一难度之大可想而知。
由此看来，上药集团如何将ＳＴ中西股改与重组有机结合，如何协调与其他流通股股东立场向流通股股东支付对价，如何“取悦”于投资者，同时让上海市政府满意，实在是对其面对复杂矛盾、难关问题的驾驭智慧与操盘能力的一次大检阅。
（本版股评文章纯属作者个人观点，非本报立场。据此投资，风险自负）
资本版
医药经济报2005年 第109期
作者：
白玉 2005-9-25