经历近十年的波折发展，华润医药集团终于在今年10月底登陆港股，成为母公司央企华润集团旗下的第六家上市公司。
华润医药与国药集团子公司国药控股、上海医药为目前中国医药流通行业的三家千亿级市值公司。按照2015年华润医药总营收1465.7亿港元（约1283.5亿元）计算，华润医药是中国第一大非处方药制造商、第二大医药制造商和分销商。
然而当下市场对这家医药巨子却看法谨慎。华润医药10月28日挂牌首日就跌破发行价9.10港元，随后几天股价一路走低，截至11月9日收盘价8.59港元，比发行价跌了5.60%。
资本市场反应大大低于华润集团的预期。华润医药路演时曾将发行价高点定在10.15港元，按发行15.43亿股计，总筹资额达156.31亿港元。但据一位投行人士透露，香港孖展认购反应冷淡，公司被迫调低发行价至9.10港元仍未获得足额认购，最终总筹资额拉低到136.71亿港元，比预期减少了近20亿港元。
“市场普遍认为，华润医药只是收购资产拼盘，而且45%的上市筹资额还要用于收购，但其资产整合能力又不被投资者认可，下属三家上市公司都增长乏力。”上述投行人士认为，机械拼凑的资产整合只扩大了规模，却无法拉高利润，这是华润医药的硬伤。
华润医药是医药全产业链公司，旗下包括华润三九、华润双鹤以及东阿阿胶三家A股上市公司和29家核心业务附属公司，产品跨化药、
中药、生物制品、
原料药、大输液、制药装备、医药流通等多个领域，销售额过亿港元的产品超过20个。环顾医药市场，华润医药与同期营收2785亿元的“老大哥”国药集团差距尚远；“老三”上海医药近年来发展迅速，总营收已达1055亿元；位列第四的广药集团也颇有黑马之势。华润医药想保住目前行业地位殊为不易。
“华润医药这些年一直不顺，遇到好几个烂资产‘大坑’，又遭遇宋林案，错过了内部改革、电商平台和分销占位的机会，此次上市也非好时机。”一位曾在华润医药工作多年的人士对记者称。
老牌央企的支撑
央企华润集团持有华润医药54%的股权，是其控股股东。2014年4月，宋林落马，原招商局集团董事长傅育宁空降华润接过董事长一职，并于当年11月兼任华润医药董事长。傅育宁曾希望通过这一信号，向市场传递华润集团对华润医药发展的“空前重视”。
在傅育宁主导下，华润医药主营业务重新调整，被划分为制药、医药分销、药品零售三大类。“按照行业分，而不是按照公司和品类分，这有助于内部资源整合。”一位华润医药内部人士对记者表示。
一位接近华润医药的金融机构人士认为，“医药行业确实进入了渠道为王的时代。傅育宁将医药分销和零售作为重点发展方向是明智的决策，这次有近半数上市融资将用于销售网络。”
华润医药上市日，傅育宁亲自前往港交所敲钟。他此前为华润医药集合的基石投资者阵容，备受业界关注。
华润医药此次全球发售股份的95%为国际配售、5%为公开发售。国际发售部分获轻微超额认购，引入恒健投资、中国人寿、富士胶片公司、英国快消巨头利洁时、北欧银行、中国诚通、安邦投资等基石投资者。这一阵容突破了此前业内猜测的“央企朋友圈”模式。
广东国资委旗下全资公司恒健投资，是认购额度最大的基石投资者。华润医药与广东近年互动频繁。2012年，华润医药与广东省签署合作协议，拿下广东省几乎所有医疗机构的药品配送，并在广州建设物流基地和分销网络。2014年，在多家医药流通巨头争夺医院药房的跑马圈地战中，华润医药斥资20亿元收下华南地区最大三甲医院中山大学附属第一医院的药房
管理权，实现在广东医院终端的有利占位。
上述华润医药人士认为，华润医药总体地域优势在北方，南方是竞争对手上海医药和广药集团的大本营，也是华润医药最需要开拓的区域。“从引入投资者这一步看，广东是华润医药国内发展的重头之一。”
另一家基石投资人日本医疗影像公司富士胶片，已进入中国市场15年，主营业务是内窥镜等医疗诊断系统服务，2015年在华销售额达到2807亿日元（约182.2亿元）。富士胶片公司对日本媒体表示，将以此次出资华润医药为契机，“探讨扩大医药品、
保健品、再生医疗和医疗器械等医疗保健部门的在华业务”。
利洁时则在2012年全资收购中国中药企业桂龙药业，进入非处方药领域。就在华润医药上市前夕，利洁时宣布与华润医药达成合作，共同开拓中国市场的非处方药、医疗设备和健康产品。
上述三大欲与华润医药谋求协同效应的投资者，以及欧洲最大的资产管理公司北欧银行、国资委旗下国有资本运营公司中国诚通等，构成了华润医药的“同盟军”。多位市场人士认为，这一基石结构充分体现了华润集团作为老牌央企的资源调动能力，但后续资源整合效果有待观察。
十年上市路
比起2009年上市的国药控股和2011年上市的上药集团两家竞争对手，华润医药登陆港股等了近十年。
华润医药历史追溯至1938年，当时华润集团的前身联合行（Liow&Co）在香港开展业务，并于1953年开始向中国大陆
出口商品及医疗设备。2004年，华润集团与聊城市国资委组建华润东阿阿胶有限公司（下称华润东阿），并于2006年重组中国华源集团，取得北京医药集团50%股权，确定其“央企医药平台”地位。2007年5月，华润医药集团正式在香港注册成立，并定下登陆港股的目标。
成立同年，华润医药开始参与三九集团的重组。“三九系”的医药优势和土地资源储备为华润医药攒下了可观的“家底”，但同时三九集团近百亿负债的烂摊子，也成为华润医药上市的“绊脚石”。
此后，华润医药花费了三年时间将三九集团扭亏为盈，并完成了最复杂的东阿阿胶和北药集团的重组。至2010年，华润医药综合收入超过600亿元，仅次于同期营收886亿元的国药集团。
2011年，立下三年内上市“军令状”的华润医药，为做大资产进行了疯狂的并购，一年内在北京、江苏、河南等十个省份收购了11家企业。激进策略下的消化不良症状迅速出现，医疗器械板块业绩下滑迅速，员工抵制重组并出现社会性事件。
一位曾在华润医药工作的人士回忆称，“当时华润医药子公司万东医疗重组上海医疗器械集团，后者十分抵触，双方业绩都大幅下滑，上海医疗器械集团一度从盈利几千万元跌到亏损。”时任华润集团董事长宋林产生了退出医疗器械领域的想法，这加剧了资产整合的左右摇摆。
又过三年，2014年，华润医药终于将旗下子公司资产梳理完毕，同年3月宣布退出华润万东，彻底放弃医疗器械板块。按宋林的规划，华润医药旗下有三个平台——以华润双鹤为平台的化学药业务，以华润三九为平台的中成药和非处方药业务，以及以东阿阿胶为平台的保健品业务。华润医药的总资产和总收入此时均突破了1000亿港元。2014年4月，华润医药再次启动上市，宋林却因涉嫌严重违纪违法被中纪委调查，这一事件将华润医药堵在了上市门口。
傅育宁接任后重新梳理了华润集团资产，确认医药板块仍是未来发展的重心之一。2015年12月，华润医药完成了拖延数年的华润赛科与华润双鹤的资产重组，然后启动了华润医药与华润医药的上市计划。2016年4月19日，华润医药借壳凤凰医疗登陆港股；10月28日，华润医药最终得以上市。
后继发展隐忧
华润医药招股说明书显示，45%募资用于中国的战略收购，以扩大制药及医药分销业务；15%用于医药分销业务，建立更先进的物流中心及仓库。如此大比例的战略收购资金用途，令一些机构投资人却步。
但收购扩张是华润医药一贯的法门，目的是弯道超车。华润医药首席执行官兼总裁王春城表示，目前正在陕西及成都物色收购目标，预期2020年可完成医药分销业务全国化的目标。
华润医药的医药分销网络覆盖中国19个省份，而竞争对手国药集团和上海医药都已覆盖31个省份。在医药零售领域，截至2016年6月30日，国药集团拥有3268家零售药店，上海医药下属品牌连锁零售药房1796家，华润医药旗下华润堂、
医保全新、礼安连锁和同德堂等全国或地区性品牌总计702家零售药房。
中国
医药企业管理协会副会长牛正乾对记者分析，中国医药流通行业集中度不高，并购是最重要的整合手段，政策已明确利好，公立医院改革、医药分家及两票制（指从生产、流通到终端一共开两次发票，旨在减少药品流通环节，降低虚高药价）、营改增的推广实施，将给医药流通带来发展机会。
华润医药在分销网络上明显落后于国药集团和上海医药。“华润医药打算高举高打，以高端特药产品为切口，采用国际先进的高值药品直送的服务模式来提高利润率。”上述华润医药人士介绍。
行业老大国药集团作为央企改革试点之一,股权激励计划业已披露。今年3月，国药集团子公司现代制药开始整合“国药系”12家子公司的化学药资产，开始了新一轮的资产重组。
上海医药也在分销领域加码布局，并提出“线上电商平台、线下三层网络”的口号，发力“医药电商”领域，先后与京东、万达、丁香园等开展合作，并引进了京东、IDG等战略和财务投资者。为拓展东北和西南市场，上海医药还分别收购哈尔滨洋浦瑜华60%股权和云南上药医药70%股权。
广药集团近两年夺回王老吉，入股重庆医药，携手九州通，加强西南地区布局，也有挤入前三强之势。
老百姓、一心堂、益丰药房、海王新辰等零售业务公司也在飞速发展。通过陆续上市，这四家企业借资本力量在全国圈地，仅2015年就完成了共计30多个并购项目，将药店网络铺设至全国。
“华润医药上市已晚。”上述接近华润医药的投行人士认为，分销及零售市场厮杀惨烈，华润医药后发乏力，圈地成本高企，如何占据市场优势，难有良策。
华润医药旗下东阿阿胶、华润三九和华润双鹤三家上市公司已显示出增长乏力。东阿阿胶在近十年提价16次，不断推出新品，却顶不住销售费用一路飙升。在今年三季度传统销售旺季，阿胶块终端销量甚至同比下降，旺季不旺。
华润三九的利润在今年一季度开始出现下滑，随着政策性垄断产品中药配方颗粒即将迎来大开闸，一旦审批放开，价格战随之而来，华润三九的利润空间还将被进一步压缩。今年9月，华润三九以18.9亿元收购主营心脑血管药物的昆明圣火药业（集团）有限公司，寄望开拓新的领域。
华润双鹤在2014年和2015年的营收和净利润连续下滑，下降幅度超过三成，其主营的输液业务受输液限用、医保控费等政策性影响一蹶不振。去年，为实现转型，华润双鹤先后斥资35亿元和7亿元，收购了主营心血管和泌尿系统疾病药物的华润赛科和济南利民，将慢病业务、专科业务作为未来发展重点，但转型效果仍需等待。
上述华润医药内部人士认为，东阿阿胶和华润三九的销售费用高于行业水平，这与企业管理和成本控制能力相关；华润双鹤转型迟缓，甩不掉输液业务的负担。“这些现象都与华润的老国企作风有关。”（健康点）
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